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2018年货币变局来自宏观审慎

“稳健的货币政策”,最能体现中文的模糊艺术。在过去十几年,中国人民银行的货币政策一直被定位在“稳健”上,不过回头望去,历史学家发现政策基调其实曾经扩张过、极度扩张过、中性过、轻微收缩过。解读“稳健”两个字,成为中国经济学家的一门功课,也是一种艺术。

在刚刚结束的全国经济工作会议上,给央行的2018年任务是“稳健的货币政策要保持中性,管住货币政策总闸门,保持货币信贷和社会融资规模合理增长......守住不发生系统性金融风险的底线“。与上一年会议公告相比,“调节”货币闸门变成了“管住”货币供应总闸门,“维持流动性基本稳定”消失了,防范和化解系统性金融风险被提到前所未有的政策高度。

笔者对2018年的货币政策预判,就是隐性收紧。在不作明显政策宣示、不提高政策利率的情况下,容忍市场利率进一步走高,迫使银行收缩表外非标业务,控制地方隐性债务扩张,强力监管金融交叉业务。货币环境出现事实上收缩,在2017年已经浮现出来了。M2增长拾阶而下,增速下降到本数据出现以来的最低点,主要不是基础货币的收缩,而是货币乘数效应的弱化,是金融内部杠杆下降的表象。

过去数年中国经济的增杠杆,主要不是依靠银行信贷的扩张,而是依靠非银行金融业务(如理财产品、大资产管理、保险资金等),而这些业务所产生出的交叉拉动,制造出巨大的资金流动性。它们既是经济增杠杆的主要牵动力,也是潜在金融风险的温床,其交叉感染更可能触发金融危机。强力抑制金融风险,尤其是清除交叉金融中的管治盲点,是2018年金融体系的一条风景线,对整体流动性势必产生重大的影响。

健全货币政策和宏观审慎政策双支柱监管框架,是最近的一种新的提法。货币政策是什么,无需笔者赘笔,宏观审慎指的是对经济整体风险的把控,包括对经济杠杆的把控,对跨市场金融风险的把控,对房地产市场炒作的把控。宏观审慎政策,是全球多边金融组织创造出来的概念,被引进中国也有许多年了,但是出现在十九大正式文件中却是在执政党历史上破天荒的。这个既反映经济整体杠杆上升过猛的现实,又体现了中国政府防范风险的决心,更预示着强监管下货币环境收紧的未来。

笔者认为,央行的货币政策在2018年中性偏紧,不过真正的变数在于监管环境的骤然抽紧,十二月初对大资管行业的严厉监管可能只是一个前奏。整合跨行业整体监管的态势已经跃跃欲出,填补监管盲点、消弭金融交叉风险势在必行。银行业外的货币扩张,乃是近年经济增杠杆的主要渠道,也是系统性风险的潜在发生地,这是宏观审慎政策的针对目标之一,是防范系统风险的主要战场。

中国政府的宏观审慎政策如何推进,是2018年的一大看点。

本文原载于今周刊,作者陶冬,瑞信亚太区私人银行副董事长,授权经客时代转载。本文为个人观点,并非投资建议或劝诱。

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